O investimento em Commercial Real Estate — CRE — abrange ativos imobiliários destinados ao desenvolvimento de atividades económicas: escritórios, hotéis, espaços comerciais, plataformas logísticas, residências de estudantes ou centros de saúde.
No entanto, conhecer as tipologias de ativos é apenas o primeiro passo. Para compreender um investimento CRE, também é necessário saber como se gera valor ao longo do projeto.
Na Urbanitae, a estratégia centra-se principalmente em operações value-add. O objetivo não é adquirir um imóvel estabilizado para o manter indefinidamente e receber rendas, mas identificar um ativo com margem de melhoria, transformá-lo, consolidar o seu funcionamento e vendê-lo posteriormente a outro investidor.
Este processo pode ser dividido em cinco fases: originação e análise, aquisição, reposicionamento, estabilização e desinvestimento.
O que significa uma estratégia value-add?
Um ativo core costuma estar bem localizado, apresentar elevada ocupação, contar com inquilinos solventes e gerar fluxos relativamente estáveis. A sua margem de transformação é limitada.
Uma estratégia value-add parte de uma situação diferente. O imóvel pode estar vazio, subutilizado, tecnicamente obsoleto ou gerar rendas inferiores às do mercado. Também pode tratar-se de um novo desenvolvimento que ainda precisa de ser construído, comercializado e colocado em funcionamento.
A tese consiste em reduzir progressivamente o risco e aumentar o valor do ativo. Em termos simples: compra-se ou desenvolve-se uma oportunidade com potencial, executa-se um plano de transformação e vende-se quando o imóvel e a sua atividade alcançaram uma situação mais estável.
1. Originação e análise
O processo começa com o sourcing, ou seja, a procura de um ativo com potencial de valorização. Pode tratar-se de uma operação fora de mercado, de um processo competitivo ou de um imóvel cujo rendimento atual não reflete todo o seu potencial.
De seguida, começa o underwriting, ou análise financeira. Nesta fase estudam-se o preço de aquisição, o investimento necessário, os prazos, as receitas futuras, os custos operacionais, o financiamento e o valor potencial de venda.
O modelo também deve contemplar cenários menos favoráveis: atrasos em licenças, sobrecustos, uma comercialização mais lenta ou uma avaliação de saída inferior à prevista.
Em CRE, além disso, a localização deve ser analisada à escala do micromercado. Importam o nível de vacância, a absorção de espaços, a evolução das rendas e a procura concreta para essa tipologia de ativo.
Se a operação superar esta primeira análise, é apresentada ao comité de investimento com um resumo do plano de negócio, dos riscos e da estratégia de saída.
2. Due diligence, estruturação e compra
Uma vez aceite a oferta inicial, começa a due diligence, cujo objetivo é comprovar que as hipóteses do modelo correspondem à realidade.
A revisão técnica e urbanística analisa o estado do imóvel, a viabilidade das obras e as licenças necessárias. A parte comercial contrasta as rendas previstas, a procura e o valor potencial de venda. Por fim, a análise legal, fiscal e financeira revê a propriedade, os ónus, os contratos e, quando aplicável, a situação da sociedade adquirida.
Numa operação value-add, um erro no cálculo do CapEx ou nos prazos administrativos pode afetar de forma significativa a rentabilidade. Por isso, depois de concluída a due diligence, a operação regressa ao comité para ratificação antes de formalizar a compra e o financiamento.
3. CapEx e reposicionamento
Com o ativo adquirido, começa a transformação. Dependendo do projeto, pode incluir construção, reabilitação, redistribuição de espaços, modernização de instalações, alterações de uso ou adaptação às necessidades de um operador.
Num edifício de escritórios, por exemplo, pode procurar-se uma maior flexibilidade das plantas. Num hotel, uma renovação integral e a entrada de um novo operador. Numa residência de estudantes, o valor pode ser criado através do desenvolvimento completo do ativo.
A sustentabilidade também ocupa um lugar crescente. As melhorias energéticas e certificações como BREEAM ou LEED ampliam o universo de compradores potenciais e reduzem o risco de o imóvel perder atratividade pela sua falta de eficiência.
Esta costuma ser uma das fases mais sensíveis do projeto. Os sobrecustos, os atrasos ou as alterações regulatórias podem modificar tanto o calendário como o resultado previsto.
4. Comercialização e estabilização
Terminar a obra não significa que o processo de criação de valor esteja concluído. O ativo deve demonstrar que consegue funcionar de acordo com o plano previsto.
Nos imóveis destinados ao arrendamento, será necessário captar inquilinos solventes e assinar contratos atrativos. Em ativos operacionais — como hotéis, residências de estudantes ou flex living — será necessário pôr a atividade em marcha e alcançar progressivamente níveis normais de ocupação e receitas.
Este período é conhecido como ramp-up ou estabilização. Durante esta etapa analisam-se a velocidade de comercialização, a ocupação, a qualidade dos inquilinos ou operadores, a duração dos contratos e a capacidade do ativo para gerar receitas estáveis.
Os contratos são especialmente importantes, porque determinam como se reparte o risco. Pode haver contratos de arrendamento fixo, renda mínima garantida com componente variável ou contratos de gestão.
A estabilização permite demonstrar que o plano funciona. O ativo deixa de ser valorizado apenas pelas suas características físicas e começa também a sê-lo pela qualidade e previsibilidade das suas receitas.
5. Desinvestimento
A última fase consiste em vender o ativo uma vez transformado e estabilizado.
Aqui surge uma diferença fundamental face ao residencial. Neste último, a saída costuma ocorrer através da venda de habitações a particulares. Em CRE, o comprador final é normalmente outro investidor: fundos de pensões, seguradoras, SOCIMIs, fundos imobiliários, family offices ou grandes patrimónios.
Estes compradores procuram ativos que já tenham superado as fases de maior incerteza: imóveis reabilitados, eficientes, ocupados e com contratos capazes de oferecer visibilidade sobre as receitas futuras.
Antes da venda, organiza-se a documentação técnica, financeira e contratual e prepara-se o processo comercial. Após o desinvestimento, cancela-se o financiamento quando aplicável e distribuem-se o capital e o resultado de acordo com a estrutura da operação.
Onde se gera realmente o valor?
A rentabilidade de uma estratégia value-add não depende de uma única decisão, mas da combinação de várias alavancas: uma entrada atrativa, um plano de negócio viável, o controlo de custos e prazos, a melhoria física e operacional do ativo, a qualidade dos contratos e uma saída adequada.
Uma métrica especialmente útil para compreender este processo é a diferença entre o yield on cost e a yield de saída. A primeira relaciona as receitas estabilizadas com o custo total do projeto. A segunda representa a rentabilidade exigida pelo comprador no momento da venda.
Quando um ativo gera receitas estáveis e é percecionado como menos arriscado, um comprador pode aceitar uma yield menor. Essa compressão de yields aumenta a valorização do imóvel e constitui uma das principais vias de criação de valor em CRE.
Muito mais do que uma reabilitação imobiliária
Uma estratégia value-add não termina quando a obra é concluída. O seu objetivo é entregar ao comprador seguinte um ativo numa situação sensivelmente melhor do que no início: reabilitado, eficiente, comercializado, estabilizado e preparado para gerar receitas de forma sustentável.
Compreender estas cinco fases permite interpretar melhor as oportunidades e os riscos do CRE e entender onde se cria o valor que pode sustentar a rentabilidade final do projeto.
