Sabemos ya que la cascada de pagos es uno de los aspectos más relevantes de un proyecto de equity inmobiliario. No tanto porque definan cómo se reparten los beneficios generados en una determinada operación, sino por la manera en que alinean los intereses de inversores y promotores.
En efecto, el reparto nos habla de la rentabilidad, como ocurre con la TIR preferente, pero, sobre todo, de lo que tiene que pasar para que los actores principales reciban su parte del pastel y cuánta.
Ahí es donde entra en juego un concepto clave, aunque no siempre se nombre explícitamente: el hurdle. Entenderlo bien es fundamental para interpretar correctamente una oportunidad de inversión.
Más allá de la TIR: qué es un ‘hurdle’
Un hurdle es, en esencia, un umbral de rentabilidad a partir del cual cambia el reparto de beneficios entre inversores y promotor.
Dicho de forma sencilla: Marca el punto a partir del cual el promotor empieza a participar más en el beneficio.
Este concepto suele aparecer dentro de la llamada cascada de pagos (waterfall), que define el orden y las condiciones en las que se distribuyen los retornos de un proyecto.
Lo importante es entender que el hurdle no es una fórmula única. Puede adoptar distintas formas:
- Puede estar integrado en una TIR preferente
- Puede consistir en un cambio directo en el reparto de beneficios
- Puede haber uno o varios escalones (multiple hurdles)
En todos los casos, su función es la misma: alinear los incentivos entre inversores y promotor.
‘Hurdle’ vs. TIR preferente: no son lo mismo
Uno de los errores más habituales es identificar el hurdle con la TIR preferente (preferred return). Aunque están relacionados, no son equivalentes.
- La TIR preferente implica que los inversores cobran primero hasta alcanzar un determinado nivel de rentabilidad.
- El hurdle es el umbral que determina cuándo cambia el reparto.
En muchos proyectos, ambos coinciden. Pero no siempre.
Puede haber estructuras con TIR preferente y también estructuras con hurdle sin TIR preferente. A menudo ambos conceptos aparecen juntos, pero no son exactamente lo mismo.
Cómo funciona dentro de una cascada de pagos
En una estructura típica de equity, la cascada de pagos podría seguir este orden:
- Devolución del capital invertido
- Pago de una rentabilidad (a veces preferente)
- Reparto adicional de beneficios según tramos
El hurdle aparece precisamente en esos tramos: es el punto que determina cuándo se pasa de un nivel a otro.
Caso real: cómo funciona un ‘hurdle’ sin TIR preferente
Un buen ejemplo para entender este concepto es el proyecto Villa Alhambra, estructurado en la plataforma de Urbanitae.
En este caso, la estructura no incluía una TIR preferente. En su lugar, se definía un hurdle del 15% con el siguiente funcionamiento:
- Hasta el 15% de rentabilidad anual
- El beneficio se reparte según el capital aportado: aproximadamente 80% inversores / 20% promotor
- A partir del 15%
- El exceso de rentabilidad se reparte 50% inversores / 50% promotor
Esto tiene varias implicaciones importantes:
- El promotor participa desde el inicio (pari passu), ya que coinvierte en la operación.
- Sin embargo, solo mejora significativamente su retribución si el proyecto supera el 15%.
- El inversor mantiene una mayor participación en los retornos hasta ese nivel.
Es decir, el hurdle no implica aquí cobrar primero, sino cambiar las reglas del reparto a partir de cierto punto.
Por qué este tipo de estructuras importan
Desde el punto de vista del inversor, el hurdle tiene un impacto directo en la rentabilidad final.
No es lo mismo:
- Un proyecto donde el promotor empieza a participar desde niveles bajos de rentabilidad
- Que uno donde su incentivo fuerte se activa solo a partir de un determinado umbral
En el caso de Villa Alhambra, por ejemplo, la estructura:
- Asegura que el promotor tiene skin in the game desde el inicio
- Pero concentra su incentivo en superar el 15%
Esto genera una alineación clara: el promotor gana más si el inversor gana más.
Qué deberías mirar como inversor
Cuando analices una oportunidad de equity, más allá de la TIR estimada, conviene fijarse en tres elementos:
- Si existe un hurdle y en qué nivel se sitúa
- Cómo cambia el reparto de beneficios a partir de ese punto
- Si el promotor coinvierte (pari passu) y en qué proporción
Estos factores determinan cómo se distribuye realmente el valor creado por el proyecto.
Entender el ‘hurdle’ es entender la inversión
El hurdle puede parecer un concepto técnico, pero en realidad responde a una lógica muy simple: definir cuándo y cómo se reparten los incentivos.
En inversión inmobiliaria de equity, no basta con que un proyecto genere rentabilidad.
También importa quién se queda con qué parte… y en qué momento.Por eso, entender la cascada de pagos –y el papel del hurdle dentro de ella– es una de las claves para invertir con criterio.
