Bei Immobilieninvestitionen hängt die Rendite nicht nur davon ab, ob ein Projekt erfolgreich verläuft. Natürlich ist das der wichtigste Punkt. Doch es gibt noch einen weiteren grundlegenden Aspekt: wie die Gewinne verteilt werden.
Drei Begriffe machen oft den Unterschied zwischen einem echten Verständnis einer Investitionschance und einem nur oberflächlichen Blick darauf aus: bevorzugte Rendite, pari passu und Promote.
Das sind keine überflüssigen Fachbegriffe. Es sind die Regeln, die bestimmen, wer zuerst bezahlt wird, wie viel und zu welchem Zeitpunkt.
Dieser kurze Leitfaden erklärt, was diese Begriffe bedeuten – und vor allem, was sie für den Investor bedeuten, wenn ein Equity-Projekt analysiert wird.
Was die bevorzugte Rendite bedeutet – und was nicht
Wenn wir von einer bevorzugten Rendite sprechen, meinen wir eine Renditeschwelle, die Investoren innerhalb des Projekts wirtschaftliche Priorität einräumt. Je nach Struktur kann sich diese Bevorzugung auf die Gewinnverteilung oder auf die Stellung des Eigenkapitals innerhalb der Kapitalstruktur des Projekts beziehen.
Wichtig ist, dieses Konzept nicht mit Preferred Equity zu verwechseln.
Die bevorzugte Rendite beschreibt keine Kapitalart, sondern eine Regel innerhalb der Gewinnverteilung. Preferred Equity und Common Equity beziehen sich dagegen auf unterschiedliche Positionen innerhalb der Kapitalstruktur des Projekts.
In vielen Urbanitae-Projekten beteiligen sich die Investoren am Eigenkapital des Projekts, profitieren aber dennoch von einer bevorzugten Rendite, bevor der Projektentwickler seinen Promote erhält.
Es ist jedoch wichtig, eines klarzustellen: Es handelt sich nicht um eine Garantie.
Bei einem Equity-Projekt gilt:
- Erwirtschaftet das Projekt nicht genügend Gewinn, gibt es auch keine bevorzugte Rendite, die ausgezahlt werden kann.
- Sind Gewinne vorhanden, wird zunächst dieser vereinbarte Prozentsatz für den Investor erfüllt.
- Erst danach beginnt die zusätzliche Gewinnverteilung.
Wenn ein Projekt zum Beispiel eine bevorzugte IRR von 15 % vorsieht, ist es wichtig zu prüfen, wie diese Bevorzugung innerhalb der Struktur angewendet wird.
In manchen Fällen bedeutet dies, dass die Investoren diese Renditeschwelle zuerst erreichen, bevor der Projektentwickler an zusätzlichen Gewinnen beteiligt wird.
In anderen Fällen gilt die Bevorzugung für das investierte Eigenkapital und schafft damit eine wirtschaftliche Priorität gegenüber anderen Projektpartnern.
Deshalb sollte man bei einer bevorzugten IRR immer genau prüfen, worauf sie sich bezieht:
- ob es sich um eine Bevorzugung bei der Gewinnverteilung handelt, oder
- ob es sich um eine Bevorzugung des Eigenkapitals innerhalb der Kapitalstruktur handelt.
Sie ist ein Instrument zur Interessensangleichung: Der Projektentwickler verdient nur dann zusätzlich, wenn der Investor zuvor eine angemessene Rendite erreicht hat.
Was dies nicht bedeutet, ist, dass der Projektentwickler eine Abweichung aus eigener Tasche ausgleichen muss, wenn das Projekt dieses Niveau nicht erreicht.
Was bedeutet es, pari passu zu investieren?
Pari passu ist ein lateinischer Ausdruck und bedeutet „zu gleichen Bedingungen“.
In einer Kapitalstruktur bedeutet dies, dass zwei Parteien auf derselben Ebene investieren und entsprechend ihrem Beitrag proportional bezahlt werden, ohne zusätzliche Vorrechte zwischen ihnen.
In einem Immobilienprojekt kann dies zum Beispiel vorkommen:
- Zwischen verschiedenen Investoren.
- Zwischen Investoren und Projektentwickler, wenn der Projektentwickler in derselben Tranche wie die Investoren mitinvestiert.
Das ist relevant, weil es die Interessensangleichung stärkt.
- Wenn der Projektentwickler pari passu mit Ihnen investiert:
- Er bringt eigenes Kapital ein.
- Er trägt dasselbe Risiko.
Er wird im gleichen Verhältnis vergütet, sofern es keinen Promote in höheren Stufen gibt.
Das beseitigt das Risiko nicht, verringert aber das Risiko einer Fehlanreizstruktur.
Was ist der Promote – und warum gibt es ihn?
Der Promote ist der variable Gewinnanteil, den der Projektentwickler erhält, sobald die Investoren ihre bevorzugte Rendite erreicht haben.
Er funktioniert als Anreiz.
Stellen wir uns eine vereinfachte Struktur vor:
- Das investierte Kapital wird zurückgezahlt.
- Die Investoren erhalten eine bevorzugte IRR von 15 %.
- Ab diesem Punkt werden zusätzliche Gewinne beispielsweise zu 70 % an die Investoren und zu 30 % an den Projektentwickler verteilt.
Diese zusätzlichen 30 % sind der Promote.
Warum gibt es ihn?
Weil der Projektentwickler nicht nur Kapital einbringt. Er bringt auch ein:
- Projektmanagement
- Technisches Know-how
- Finanzierungskapazität und Netzwerk
- Umsetzung und Baukontrolle
- Vermarktung
Der Promote vergütet diese Arbeit und belohnt eine Übererfüllung der Ziele.
Aus Sicht des Investors geht es nicht darum, den Promote zu vermeiden.
Entscheidend ist zu verstehen:
- Ab welcher Schwelle er aktiviert wird.
- Wie sich die Gewinnverteilung über die verschiedenen Stufen hinweg entwickelt.
- Ob die Struktur ausgewogen ist.
Wie sie in einer Zahlungs-Waterfall zusammenwirken
In der Praxis wirken diese Konzepte innerhalb dessen zusammen, was als „Zahlungs-Waterfall“ oder einfach als Waterfall bezeichnet wird.
Eine typische Struktur kann so funktionieren:
- Rückzahlung des Kapitals an alle Investoren.
- Zahlung der bevorzugten Rendite.
- Zusätzliche Gewinnverteilung mit einem festgelegten prozentualen Split einschließlich des Promote.
- In manchen Fällen gibt es gestaffelte Stufen, bei denen sich der Split ändert, wenn bestimmte IRR-Niveaus überschritten werden.
Wichtig ist, dass jede Stufe die endgültige Rendite verändert.
Dasselbe Projekt kann eine Brutto-IRR von 20 % erzielen, während das Nettoergebnis für den Investor je nach Ausgestaltung der Waterfall erheblich variieren kann.
Deshalb ist es genauso wichtig, die Struktur zu verstehen, wie den Vermögenswert oder den Standort zu analysieren.
Worauf sollte ein Investor achten?
Über die beworbene Zielrendite hinaus gibt es drei wesentliche Fragen:
– Gibt es eine bevorzugte Rendite? In welcher Höhe?
– Investiert der Projektentwickler mit? Unter welchen Bedingungen?
– Wie funktioniert der Promote? Ist die Aufteilung nach Erreichen der Schwelle angemessen?
Ein Projekt kann für den Projektentwickler einen attraktiven Promote enthalten und dennoch gut ausgerichtet sein.
Der Schlüssel liegt im Gleichgewicht.
Auf Plattformen wie Urbanitae sind diese Elemente Teil der strukturellen Analyse, die vor der Genehmigung jeder Transaktion durchgeführt wird.
Es geht nicht nur darum, eine IRR zu schätzen. Es geht auch darum, eine Struktur zu gestalten, in der der Erfolg des Projektentwicklers direkt vom Erfolg des Investors abhängt.
Die Struktur zu verstehen heißt, das Risiko zu verstehen
Die bevorzugte Rendite, pari passu und promote sind keine bloßen juristischen Fachbegriffe. Sie sind die unsichtbare Architektur Ihrer Investition.
Bei Fremdkapital liegt der Fokus auf der Rückzahlungsfähigkeit und den Sicherheiten. Bei Equity liegt der Fokus auf der Erwirtschaftung und Verteilung des Gewinns. Und genau in dieser Verteilung entscheidet sich ein großer Teil der tatsächlichen Rendite.
Wenn Sie mit Maß und Urteil investieren wollen, sollten Sie nicht nur auf den geschätzten Prozentsatz schauen. Betrachten Sie die Struktur. Denn bei Immobilieninvestitionen zählt nicht nur, wie viel man verdient. Entscheidend ist auch — und zwar ganz erheblich —, wie dieser Gewinn verteilt wird.
